期待军工资产整体上市，江南红箭即将“发射”

投资要点

精确制导武器发展迅速，江南工业集团红箭系列导弹名扬四海

精确制导武器在现代战争中发挥着至关重要的作用。根据蒂尔集团预测 2008-2017 年间世界精确制导武器市场总额将达到 1191 亿美元，其中反坦克导弹约占 12.35%的市场份额，为 146.5 亿美元。江南工业集团是国内精确制导、高效毁伤、水下打击等武器的研制、生产基地，其主打产品红箭系列导弹经受过实战考验，在同类产品中处于领先水平。

军工资产证券化大势所趋，允许上市类资产中江南工业资产级别最高

兵器工业集团计划在2012年之前完成30多个专业化子集团的组建工作，其中 10 多个专业化子集团要打造成为在国家层面有重要地位、在市场中有重要话语权和影响力的行业领先者。江南工业集团的防空反导和精确打击武器在兵器工业集团防务产品中占有重要地位。依据《关于军工企业股份制改造的指导意见》划分，公司拟置入上市公司的军工资产在允许上市的军工资产中级别最高。

军工产品科研实力雄厚，新产品定型有望形成新利润增长点

江南工业集团是具备军工产品科研生产双重资质的少数企业之一。 新产品品种由单一军兵种向多军兵种发展，由单一功能向多功能发展，由常规向制导化、灵巧化、信息化方向发展，新产品的贡献率一直保持在 40%以上。公司承担发动机、舵机等重要部件的试制和总装总调任务的某型号项目在 2010 年定型并形成批量生产，该项目重量轻、性能好、可靠性好，在国际同类产品中处于领先地位，有望形成公司新的利润增长点。

我们有别于市场的观点： 公司通过小规模资产置换仅仅置入了 11%的军工资产，远远低于市场预期。但我们认为公司通过小规模资产置换扫清了政策障碍，意义重大，剩余 89%军工资产的注入更值得期待。

红箭系列导弹内外开花，给予“买入”评级

陆军反坦克导弹面临更新换代，陆航对地攻击武器有望继续扩充，国际军品贸易保持稳定发展，军工资产实现整体上市后将为公司提供9.75-10.7 亿元的销售收入。不考虑资产注入，我们预测公司 2010、2011和 2012 年的 EPS为 0.05 元、0.06 元、0.06 元，考虑到公司在兵器工业集团的突出地位，公司军品资产在上市军工资产中的级别优势，以及军工资产注入后公司未来的成长空间，给予公司“买入”评级。

风险提示：公司军工资产整体上市的进程存在不确定性。

1、精确制导武器发展迅速，成为全球军贸市场主流品种

二次大战后期发展至今，精确制导武器正以惊人的速度向前发展，成为各国武器装备发展的主要趋势。

1.1 精确制导武器成为决定战争胜负的重要手段

精确制导武器应用于战争后，目标命中概率由原来的不足 30%提高到 50%以上。海湾战争中，多国部队共使用了 13 类、82 种精确制导武器，共投掷制导炸弹740吨，共15500枚，约占总投弹量的8.36%。精确制导弹药共摧毁伊拉克加固飞机库375座，占其总机库数的63%；在 24 天的空袭中，精确制导武器共击毁伊军坦克 650 辆，占总击毁量的 86%。以精确制导武器为基本火力的战略空袭、以精确制导武器为主要压制杀伤手段的空地反装甲联合作战和纵深打击成为多国部队迅速取胜的两大支柱要素。科索沃战争中，以美国为首的北约，频繁使用精确制导武器，对南联盟几乎所有战略目标实施了毁灭性精确打击，90%以上的点状战略目标被摧毁。第四次中东战争中，埃及使用苏制雷达制导的“SA－6”地空导弹和有线制导的“AT－3”反坦克导弹，以色列使用美制电视制导的 “小牛” 空地导弹和有线制导的 “陶式”反坦克导弹，均在战争中取得了不菲的战绩。在未来的高技术战争中，精确制导武器将在现代战争中得到最大范围的应用，成为决定战争胜负的重要因素和手段。

1.2 世界上多数国家进入了一个主战武器换代期

90 年代初冷战结束后，国际上新装备的开发和采购都出现了十多年的清淡状态， 尤其是亚非发展中国家， 不仅没采购新的主战飞机、坦克和火炮，还裁减了保有量。任何武器都有服役期限，目前发展中国家的主战装备大都有二三十年寿命，虽然未经战场使用，却不可避免地出现了自然老化和技术落后，而其自身又无生产高技术装备的能力，因此今后几年至十几年内的国际军贸市场必然会扩大。

据斯德哥尔摩国际和平研究所(SIPRI)2009 年 6 月发布的《SIPRI年鉴 2009：军备、裁军与全球安全》 ，2004-2008 年五年，全球军品贸易总量比 1999-2003 年增加了 21%。2004-2008 年期间，世界前五大军品出口国分别为美国、俄罗斯、德国、法国和英国，五个国家的军品出口额占到全球军贸总额的 78%。