华策影视（300133）

收购佳韵社，新媒体发行实力跃上新台阶

投资要点

事件：

华策影视发布公告，拟使用超募资金约 1.4 亿元，通过受让西安佳韵社数字娱乐发行有限公司原股东股权及增资相结合的方式获得该标的公司 55%的股权。佳韵社主要从事数字娱乐发行业务，面对 PC/TV/手机等多媒体终端，提供全产品线影视内容的整合营销解决方案。该公司 2010年实现营收 2305.3万元，净利率 998.7万元，进入 2011年以来业务增长迅猛，仅一季度已实现净利润 749.0万元。

点评：

收购有助产业链垂直整合，公司新媒体发行实力跃上新台阶。华策影视作为领先的民营电视剧制作发行机构，在行业耕耘十余载，已经具备优秀的本土电视剧策划、制作、发行及境外电视剧引进发行能力，但在新媒体业务上斩获不大。此次收购的佳韵社成立于 2010年 7月，创始团队拥有 10年以上的影视版权发行和媒体营销经验，目前已与海内外 200多家影视制作方缔结合作关系，并与北京电视台下属音像出版社确立战略合作伙伴关系，联合引进大量海外影视、综艺节目且均获得版署的网络发行批文。截至2011年 3月，佳韵社已累计发行约 15000小时的影视、动漫、综艺、纪录片、音乐等节目，未发生版权纠纷，并与新浪、搜狐、奇异、腾讯、土豆、迅雷、优酷、乐视等建立了稳定的合作关系。随着近年来盗版打击力度加大，视频网站盈利模式逐渐清晰，网络视频行业在沉寂几年后迎来“第二春” ：据艾瑞咨询统计，2010年中国网络视频市场规模达到 31.4亿元，同比增长 78.1%。行业整体快速增长的同时，各大视频网站间、乃至视频网站与电视台间的竞争日趋激烈，推动网络版权价格快速上涨。我们看好华策的内容、传统媒体渠道资源与标的公司的新媒体渠道资源间的良好互补性，预期公司新媒体业务将迎来大跳跃。此次收购以标的未来三年盈利（预计 2011-2013年净利润分别为 2000万元、3000万元、3600万元）为基础进行估值，对应 PE约为 9倍，价格较为合理。

原有电视剧业务仍将保持高增长。投拍剧方面，今年投拍的 20 部剧中预计有 7 部在年内发行，加上去年投拍但未发行的 7 部剧，共 14 部，发行部数较 2010 年将增长 55.6%。从《抬头见喜》等剧的进展情况来看，预计全年投拍剧的收入和利润有望实现 50%的增长，业绩的释放将主要集中在下半年。引进剧方面，数量与去年基本持平，但一方面引进剧价格整体不断上涨，另一方面不同国家或地区电视剧价格差异较大，通过优化引进剧目，引进剧有望实现 30%以上的增长。

影院业务瞄准二三线市场，快速推进。公司通过与浙江省内第 1、全国第 7 的时代院线成立合资公司，共同投资开发时代院线未来所有的新建影院。这些新建影院将大多位于江、浙、皖等地的二三线城市，

所处市场饱和度及进入成本低，同时居民消费能力较强。这些新建影院将多为 5 厅，900～1000 座的规格，预计平均投资成本在 1000万元左右。目前已有 5家影院开业，计划年内开到 15~20家，3年内开到50家，5年内开到 100家。预计影院业务将在两年后开始贡献利润，并且在新建影院数量上存在超预期的可能。影院的建设还将为公司未来加大电影制作业务拓展力度提供有力支撑。

盈利预测：由于收购标的何时开始并表存在不确定性，预计最早也在三季度末，因此这里暂不考虑收购在年内带来的业绩增厚，我们对公司 2011-2013年的 EPS分别为 1.24、1.76和 2.19元，对应于最近收盘价的 PE分别为：28.72、20.23和 16.26倍，维持对公司的“推荐”评级。

风险提示：电视剧发行延后或失败的风险，所投资电影发行失败的风险，收购后人员流失的风险。