铸管盈利回升，外延式扩张有序推进

事件： 
•  新兴铸管公布2010年年报，公司2010年实现营业总收入374.15亿元，实现归属于上市公司净利润13.5亿元，基本每股收益0.7046元，略好于市场预期。
 
主要经营数据：
•  公司2010年实现营业总收入374.15亿元，同比增长29.4%，实现归属于上市公司净利润13.5亿元，同比增长51.75%。全年销售毛利率8.74%，同比09年下降2.16个百分点。三费比率4.329，同比09年下降1.21个百分点。
•  公司四季度单季度实现营业收入33.6亿元，环比下降10.4%，实现净利润3.19亿元，环比下降2.4%。四季度单季基本每股收益0.17元，和三季度持平。公司年1-4季度毛利率分别为8.56%, 8.16%, 8.11%, 10.25%。
 
点评：
•  金特钢铁并表处理是2010年收入大幅增长的主要因素之一。公司持有新疆金特38%股权，为第一大股东，2010年对金特钢铁实行并表处理，金特贡献营业收入52.3亿元，占总收入14%。并表后公司全年铸管销量152万吨，钢材419万吨，同比分别增长16.55%和44.65%。钢材产量的大幅增长主要来自于金特（金特2010年钢材产量84.9万吨）。 
•  铸管毛利从10年1H的低点逐步回升。10年全行业面临高成本压力，公司全年毛利率8.74%，同比下滑2.16个百分点。分季度看，四季度毛利率环比提升两个百分点， 我们认为这和下半年铸管毛利回升以及年底增值税返还等有主要关系。 上半年铸管平均价格为4276元/吨， 下半年为4453元/吨，单吨铸管毛利也从上半年的527元/吨上升到下半年的641元/吨。我们在前期报告《面向大海，春暖花开》中提到铸管的毛利周期等问题，认为2010年上半年为铸管毛利的中期低点，之后铸管毛利将逐渐回升，10年的情况基本印证了我们的判断，但由于铁矿石现货价格的上升幅度高于我们预期，下半年铸管毛利的回升幅度也略低于我们预期。此外，公司上年汇算清缴减少当期所得税8436.5万元，同时增值税返还免交所得税等因素使所得税同比减少。
•  金特的盈利情况好于我们预期。 金特10年实现净利润2.33亿元， 钢材产量84.9万吨，简单估算其单吨净利为274元/吨，高于金特历年单吨净利（08，09年
单吨净利分为209元/吨左右），尤其10年下半年盈利情况环比大幅提升。结合八一钢铁下半年的盈利情况， 我们认为新疆旺盛的区域需求有望进一步提升公司11年的盈利能力。
•  芜湖基地有望成为未来公司盈利龙头。简单对比三个区域的净利率水平，河北本部、 芜湖、 新疆分别贡献6、 5.6、 2.32亿元净利润， 净利润率分别为2.94%、4.4%、4.45%。芜湖基地正逐步替代武安本部成为公司第一大利润贡献基地，同时芜湖和新疆两地由于产品和区域优势逐渐得以体现。 同时芜湖三山工业
基地建设正逐步推进，未来整个芜湖基地将成为公司盈利龙头。
•  11年增长主要来自芜湖金特的产量增长和铸管毛利回升。 10年在建工程支出大幅增加，公司10年新增20.8亿元的在建工程，主要用于三大基地的产能扩
张和产品升级。11年公司计划钢材产量494万吨，同比增长75万吨左右，增量主要会来自于金特10年底投产的二期改造（150万吨产能）以及芜湖基地的锻坯产量。此外，公司复合管等项目也在有序推进，但贡献利润需等到12年左右。
•  资本开支加大以及产品结构变化，导致分红率逐渐走低，这种趋势仍可能持续。由于铸管产品盈利稳定，公司历来分红比例较大且稳定。但随着公司品种多样化以及周期性增强，同时公司为冲十二五目标而进行积极的产能扩张，近两年来公司分红比例有所下降，预计公司在未来几年仍可能持续这样的分红策略。2007分红率49.95%，2009年16.6%，2010年14.2%）。
•  结合公司未来产能释放计划， 我们预计公司2011-2013年EPS分别为0.83, 0.96, 1.11元，维持公司“推荐”评级。