宏观数据披露，调控风险再现

周四沪深两市震荡调整，上证指数下跌 0.25%，深成指下跌 0.84%，两市合计成交 2493亿元，行业方面，农业、化工、医药等表现较好，煤炭、地产、机械等表现较弱。

我们判断近期有再次提高存款准备金率的风险。一方面，弱势美元下，海外资金流入显著增加，对冲压力明显增加。近期不仅欧元对美元走强，新兴市场经济体货币对美元也纷纷明显走强。与此同时，人民币的升值预期在上一周也明显上行，资金流入的压力有所上升。已公布的外汇占款数据指向热钱流入水平依然处于高位，后期随着升值预期的加强或加速流入，这将给央行的公开市场操作进一步增添难度。另一方面，经济季调环比仍将维持高位，草根调研显示，经济需求仍然旺盛。食品零售价格上升以及油价和通胀预期对非食品价格的推升有可能导致 3月份 CPI数据跳升至 5.6%。在2季度通胀压力依然较大的背景下，经济增速可以为政府所接受，紧缩政策延续概率较大。

投资策略：继续优选低估值白马。离地平线越近的，攻守兼备，首选金融、地产、交通运输、水电等股价和估值都在底部的行业；精选各个行业中估值合理、成长性确定的龙头公司，在经济的波动中有望实现赢家通吃，继续关注受益中西部和农村发展的家电、机械、建材等；继续减持估值较贵的股票，包括部分强周期类股以及受压于大小非减持的中小盘次新股、题材股。

滨化股份（601678，￥20.79，推荐） ：环氧丙烷景气向上带动业绩同比大增

事件：

滨化股份公布 2011年一季报，报告期内实现营业总收入 11.28亿元，营业利润 2.14亿元，归属于上市公司股东的净利润 1.56亿元，同比分别增长 32.2%、108.6%、89.0%。按 6.6亿股的总股本计，实现EPS 0.236元，每股经营性现金流为 0.15元。

点评：

环氧丙烷景气向上带动业绩同比大增。由于供需情况良好，2011年一季度环氧丙烷市场价同比大幅上涨，而三氯乙烯也伴随下游制冷剂行业高度景气而呈现量价齐升局面，报告期内公司主业收入和毛利率均呈大幅增长态势。公司一季度整体毛利率为 25.7%，同比增长 5.4个百分点。值得一提的是，公司参股的中海沥青 2010年分红尚未在一季度得到确认（去年同期为 2500万元），排除该因素后公司实际的净利润增长将超过 100%。

利润结构变化致整体所得税率提升。2011年一季度公司整体所得税率为 22.3%，较去年同期提升 6.4个百分点，我们判断主要系公司下属子公司东瑞化工（6万吨环氧丙烷、25万吨烧碱）、瑞成化工（8万吨三氯乙烯，税率均为 25%，上市公司税率为 15%）的利润占比提升所致，这一点也可以由公司少数股东损益比例提升得到侧面验证（公司持有瑞成化工 82%权益）。

维持“推荐”评级。2011年环氧丙烷整体供应偏紧，价格已经大幅上涨并存在进一步上行的可能（请参考我们 2月 25日的深度报告），公司是环氧丙烷价格上涨最大的受益者，而牵手陶氏则为其后续开发高附加值氯产品，实现长期增长打下基础（2011年 3月 30日公告）。我们维持公司 2011-2013年 EPS分别为 1.10、1.21、1.35元的预测，维持“推荐”的投资评级。

爱尔眼科（300015，￥36.78，推荐）一季报点评：快速扩张带来收入加速增长

事件：

爱尔眼科公布一季报，实现营业收入 26,060万元，同比增长 48.56%；归属上市公司股东的净利润3,642万元，同比增长 38.46%；每股收益 0.14元。

点评：

1、报告期间，公司的营业收入同比大增 48.56%，和去年 42.6%的增速相比，加速增长的趋势明显。公司营业收入增长强劲，主要受益于去年的快速扩张，通过收购、新建和增资扩股的方式新增了 12家医院，内生增长加外延式扩张是公司营业收入高增长的双重驱动力。

2、公司一季度的综合毛利率为 56.1%，基本保持平稳；销售费用率为 12.4%，小幅提升 0.4个百分点；管理费用率为 23.66%，无论和去年全年（25.0%）还是去年一季度（28.5%）相比都下降明显，主要原因是今年一季度公司没有新增医院，费用开支较小。全年来看，着眼于长期发展，公司继续扩张的趋势不会改变，一季度的低管理费用率并没有代表性。我们认为，公司今年新开医院的数量很可能低于去年的 12家，这样将适当降低管理费用率，不过由于今年公司将正式出台股权激励计划，由此带来的激励费用仍将给管理费用带来一定的压力。

3、短期来看，今年公司在费用上的压力还是较大，利润的增速可能依然小幅低于收入的增长；长期来看，公司所处的医疗服务行业可谓“朝阳中的朝阳”，增长快速空间巨大，爱尔三级连锁的模式异常清晰，拷贝式的扩张快速且有效，预计 2012年能完成在所有省会城市的布点，然后继续进军广大地级市。公司长期成长的确定性很强，在医疗服务领域是不可多得的优质投资标的，值得长期持有。

我们上调盈利预测，预估公司 2011-2013年的 EPS为 0.63、0.89和 1.34元，虽然估值不低，但公司的业绩还是存在超预期的可能性，而且在快速扩张期可以给予较高的估值，维持“推荐”评级。

2011年3月金融数据点评

事件：

今日央行发布 2011年 3月金融统计数据，3月末 M2同比增长 16.6%到 75.81万亿元；M1增长 15.0%到 26.63万亿元；M0增长 14.8%到 4.48万亿元；3月末人民币各项贷款余额为 49.47万亿元，当月增加6794亿元，同比多增加 1727亿元，本月新增中长期贷款 4091亿元，新增短期贷款 3708亿元而票据则下降 1100亿元；3月末人民币存款余额为 75.28万亿元，当月存款增加 2.68万亿元，同比多增加 1.12万亿元。

点评：

从货币供应量数据来看，3月广义货币供应量(M2)余额同比增长 16.6%，增幅比上月增加 0.9%,同比去年底增幅下降 3.1%；狭义货币供应量(M1)余额同比增长 15.0%，增幅比上月增加 0.5%，同比去年底增幅下降 6.2%；M1与 M2之差与 2月相比有所下降，主要原因是 1季度末的存贷比考核要求使得部分理财资金回流 M2，从而提高了 M2的增幅。

3月的信贷增长略低于我们的预期，主要原因在于 3月份超过 1000亿的票据压缩规模超过了我们的判断。如果剔出票据业务的扰动，则 3月份的信贷投放与我们的预期完全一致。我们判断 3月份的新增贷款低于市场预期的原因在于通胀高企下存款资金相对紧缺造成了中小型银行贷款投放收到了明显的限制，而大型银行虽然存贷比较低，但是由于差别存款准备金率的约束贷款投放意愿也并不强烈。按照全年 7—7.5万亿的投放预期，我们认为未来的投放进度将会继续按照预期管理的路径演绎，我们维持对 4月份信贷新增 7000—8000亿元的判断。

3月份新增存款增加 2.68万亿元，我们认为主要是因为 3月末的存贷比考核使得部分理财资金大额回流到储蓄存款之中。由于从 2季度开始，监管当局对银行存贷比的考核有可能向日均监测的方式转变，各家银行月末冲击存款的动力会有所下降。但是，反过来看，二季度存款基础比较薄弱的商业银行的存款付息率水平将很有可能面临较大的压力。

3月以来的 SHIBOR市场持续处于流动性宽松状态之中，正如我们所判断的由于信贷额度的管理，银行资金对同业市场和债券市场的资金投入会更加巨大，债券市场呈现出由熊转稳的趋势。3月份银行间市场同业拆借月加权平均利率为 1.93%，比 2月份回落 0.8个百分点；质押式债券回购月加权平均利率为1.98%,比 2月份回落 1.04个百分点。

我们仍然维持我们在 2011年度策略报告中提出的银行业投资时钟的判断。在业绩逐步实现的 2011年 2季度，我们维持对南京银行、浦发银行、华夏银行以及招商银行强烈推荐的评级，继续坚持我们在 2季度策略中所阐述的行业观点。

4月份仍有上调存准对冲外资流入的压力

外汇占款处于历史高位，叠加上资金回笼压力处于高位，4月份有再次提高存款准备金率风险。在 1季度为贸易逆差的背景下，3月份新增外汇占款达到 4079亿元，依然维持在历史较高位置。我们预期后期资金流入的压力难以明显缓解，这将给央行的公开市场操作进一步增添难度，不排除央行在 4月份再次提高存款准备金率。

1季度信贷发放节奏符合政策调控目标。按照全年 7.5万亿的规模计算，1季度人民币贷款小于全年规模的 30%。宏观调控政策基调明确，使得商业银行本身对于放贷节奏上较为克制。全年信贷目标大幅偏离 7.5万亿既定目标的概率大大降低。

货币数据显示 3月份经济复苏速度仍弱于季节性规律。季调后 M1/M2比值仍然出现了小幅下滑，暗示经济尽管在 3月份从春节因素中逐渐复苏，但复苏力度仍然相对较弱。后期仍需关注资金面紧张对经济带来的负面影响。