软控股份(002073)

化工行业增速较快，橡胶装备是今年看点

一、 事件概述

软控股份公布2010年报， 公司2010年实现营业收入14.99亿元，同比增长32.95%；实现归属母公司净利润 3.72亿元，同比增长 31.08%。每股收益 0.50元，基本符合预期。

二、 分析与判断

  配料系统：同比增长43.73%，毛利率提升

公司配料系统去年实现收入 2.3亿，同比增长 43.73%。占总收入的 15.45%，占比较之 09 年略有提升。毛利率也由 09 年的 39.36%提高至 40.56%。除了橡机以外，目前公司的配料系统已经成功实现在化工、食品和涂料等行业的跨行业应用，预计今年仍将稳定增长。 

  橡胶装备：2010年增速放缓，但2011年值得期待

橡胶装备行业 2010年实现收入 6.7亿，同比仅增 6.3%。主要是因为产能释放受到去年工厂搬迁以及新上 ERP系统的影响。事实上，我们认为，橡胶机械行业市场空间较大，目前限制公司业绩释放的主要因素仍然来自于产能。今年 1 季度，由于人员问题外协进度较慢，导致公司产能受限。公司已经建成的胶州 1 期项目解决了装配厂房的瓶颈，但机械加工的瓶颈仍然存在。预计随着胶州 2 期的逐步建立，机械加工的瓶颈有望得到缓解。另外，虽然收入增速较低，但橡胶装备毛利率提升幅度较大，由 09年的 39.26%提升至 45.27%。较高的毛利率背后体现出公司较好的定价与服务能力。

  化工装备：同比增长108.45%，预计今年仍然快速增长

伊克思项目为贡献 2010 年贡献 2.53 亿元，化工装备全部收入达到 3.84 亿元，同比大增 108.45%。今年 3月 19日，原本为青岛伊克思提供异戊二烯的抚顺伊克思新上4万吨/年异戊橡胶联合装臵项目，合同金额为 9151万元，超出此前市场预期。目前，伊克思青岛一期已经基本完成（5万吨/年），尚余 4900万收入未确认。年内二期（4-5万吨/年）也将如期实施，根据一期项目金额推测，预计合同金额也在 2.5 亿以上。因此，即使不考虑公司可能获得的其他化工项目合同，抚顺伊克思与青岛伊克思二期合同已经达到 3.4亿左右。

  估计今年新签订单将大增

公司 2010 年新签订单达到 25.2 亿元，同比增长 49.91%，实现收入 15 亿元；2009年公司新签订单16.8亿元，实现收入11.28亿元。由于公司交货周期较长（6-8个月），去年签订的大部分订单会延迟到今年确认，其中包括缅甸 4.7亿合同，以及奥赛 5.7亿合同。根据公司一季度公告的两大订单（奥赛及伊克思抚顺），我们预计一季度公司新签订单接近 10亿，保守估计全年新签单在 35亿以上。

  关注费用变化

随着所签合同数量和金额的增加，公司的销售费用较之 09 年增长 80.78%，管理费用增长 30.15%。我们预计公司今年一季度收入增长在 50%以上，但由于人员成本的上升以及增值税退税等因素，使得公司第一季度净利润增速在 30%以上。

三、 盈利预测与投资建议

根据年报业绩情况，我们预计 2011-2013 年公司 EPS 为 0.81/1.19/1.79 元。我们暂且维持目标价 34元，对应今年 PE为 42x。股价催化剂主要是公司获得大额海外橡胶机械装备订单，以及化工行业取得新拓展。

四、 风险提示：

（1）收入确认情况；（2）产能扩张瓶颈。