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新华医疗（600587）
经营拐点+行业景气＝不断超预期
投资要点
我们近期组织了机构投资者参加新华医疗的股东大会，与董事长赵毅新女士、总经理许尚峰先生以及其他高管就行业前景、公司经营状况以及未来发展战略作了深入交流。公司虽然是国有的老牌医疗器械企业，但正如我们此前所分析的，一方面公司内部治理结构发生重大变化，迎来经营性的拐点；另一方面行业也面临景气上升的大好局面，二者叠加有望给公司带来持续的高速成长，我们维持“推荐”评级。
调研要点：
四大业务各有看点。公司目前主要有四类业务：医院感染控制设备、制药装备、放射治疗设备和手术室工程及其他耗材，这几大业务都不乏看点：
1） 医院感染控制设备。该业务占公司营业收入的比重最大，预计2010年销售收入为5亿元左右。医院感控设备包括医院消毒灭菌设备和清洗消毒设备，其中清洗消毒设备的销售收入2010年增长150%，由于该设备在国内医院属于从无到有，还有很大的配置缺口，目前广大医院对清洗消毒设备的需求还是相当旺盛。此外，公司还将推出新产品低温灭菌设备，低温灭菌器目前在国内医院感染控制设备的占比仅为2-3%，根据发达国家的经验，未来占比有望提高到30%以上，市场前景广阔。当然，医院感控设备业务最大的看点还是消毒供应室工程，由于国家卫生部已正式出台了医院消毒供应室的新标准（参加深度报告《新华医疗：好风给力，直上青云》），各级医院加大了对消毒供应室的投入力度，公司作为国内感染控制设备的龙头企业，有望分享这个庞大市场的最大一块蛋糕。目前公司已直接和间接完成了400多家消毒供应室的工程（其中200多家是公司全面承接的整体解决方案，其他只是采用了公司的感控设备），我们预计该业务在未来3-5年还有巨大的成长空间。
2） 制药装备。公司的制药装备业务包括制药用消毒灭菌设备和非PVC膜软袋大输液生产线，其中制药用消毒灭菌设备由于新版GMP标准的正式推出，在未来3年将继续保持快速增长；非PVC大输液生产线在未来两年还有望保持平稳增长，但长期来看，由于大输液行业已过高增长期，大输液生产线的需求也将有所回落。不过，公司在今年和明年将推出制药用清洗消毒设备和治水设备，此外，公司还打算进入冻干机领域，因此之前和伊马公司（全球制药装备龙头企业）有技术合作，冻干机的关键部件都有能力生产，顺利的话明年就将正式推出冻干机产品。制药用清洗消毒设备、治水设备和冻干机等新产品的推出，将缓解未来大输液生产线增速放缓的压力。
3） 手术室工程和其他耗材。洁净手术室整体解决方案是公司近两年推出的新业务，目前已做了100多间，其中2010年实现销售收入2,000万元左右，今年将在低基数上高速增长。洁净手术室工程行业市场空间较大，公司虽然是新进入者，但在医院渠道、手术室设备自产和信息化软件等方面都具备一定优势，有望与尚荣医疗一起分享这个巨大的市场。此外，公司还将进入口腔科设备及耗材领域，目前已开发了牙科椅、口腔灭菌器、义齿加工等一系列新产品，未来将推出口腔科整体解决方案，有望成为公司新的长期增长点。
4） 放射治疗设备。公司的放射治疗设备目前在国内市场份额位居第一，每年保持15%左右的平稳增长，未来由于产品结构调整，中高端产品的比例将逐渐加大，毛利率有望持续提升。
未来发展规划：内生增长+外延式并购。大股东淄博矿业集团对公司的十二五规划是要求2015年做到50亿元的销售收入，为达到这一目标，公司将采取内生增长+外延式并购的方式。一方面不断增加新的业务和产品，如前面提到的消毒供应室、洁净手术室和口腔科整体解决方案业务，以及制药用清洗消毒设备、冻干机等新产品；另一方面考虑收购一些产品不错，但缺乏资金实力和营销渠道的企业，通过优势互补来实现并购的协同效应。在做大国内业务的同时，公司也在考虑国际化，其中放射治疗设备和大输液生产线有望率先实现出口。
加大研发投入，解决人才瓶颈。公司由于地处淄博，对高端研发人才的吸引力有限，因此公司已经着手准备在北京和上海分别建立研发中心，北京的研发将侧重于高端的放射治疗设备和医用影像设备，上海的研发中心则主要开发高端的耗材类产品。此外，为了吸引和留住高端技术和管理人才，公司也计划在子公司层面实施期权激励计划。
我们看好公司的逻辑：经营拐点+行业景气=不断超预期。在此前的深度报告中，我们明确指出公司已处于经营上的拐点，大股东的变更给管理层提出了更高的要求，现金激励方案的深化极大增强了管理层的积极性；公司所处的行业也面临高度景气，新版GMP的推出利好制药装备业务，而医院消毒室和洁净手术室工程业务正处于爆发的起点。当拐点型公司遇上行业景气，带来的结果往往是业绩上的不断超预期，公司的一季报已经给出了明确的信号。
毛利率和净利润率提升空间较大。我们在市场上最先提出公司的净利润率上升空间很大这一观点（参见我们此前的报告），目前我们依然维持这一判断。公司在过去毛利率和净利润率都非常低，明显低于同类企业，如东富龙、千山药机和尚荣医疗，净利润率低的最大好处在于：公司推出的每一项高附加值的新业务，都将提升净利润率。目前公司处在一个转型期，从过去的设备生产商（制药装备和医院感控设备等）向高附加值的医疗专业工程建筑商（消毒供应室和洁净手术室）和耗材生产商（口腔科耗材、骨科耗材等）转型，新业务比重的提高将导致毛利率处于长期上升的趋势；此外，公司还对医院的销售队伍进行整合，将过去三个销售团队（大型感控设备、小型感控设备和医用耗材）合并为一个，效率的提升也将降低销售费用率，而且未来几年公司销售收入的高速增长也将带来显著的规模效应，管理费用率也将有所下降。综上来看，公司目前5%左右的净利润率上升空间很大，从一季报我们已经看出了公司的净利润率有提升的趋势。
盈利预测。不考虑未来可能的并购，我们维持盈利预测，预估公司2011-2013年EPS分别为：0.85、1.30和1.89元，未来根据公司的经营状况还有可能进一步上调。我们继续看好公司未来3-5年的高成长，维持“推荐”评级，建议逢低买入。
股价表现催化剂：各季度业绩增速继续超预期；公布重量级的并购。
风险因素。不锈钢原材料的价格涨幅过大。
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