西山煤电 (000983.SZ)

业绩低于预期：煤炭销量和焦炭业务拖累公司业绩

与预测不一致的方面

西山煤电公布 2010年业绩，实现营业收入 169.4亿元，同比增长 37%；归属于母公司的净利润 26.4亿元，折合每股收益 0.84元，同比增长 18.6%。低于我们每股 1.03元的预期，以及彭博每股 1.18元的市场一致预期。我们认为，公司业绩低于预期的主要原因是受煤炭销量及焦炭盈利能力的拖累。

要点：1)公司 2010年实现煤炭综合售价 730元/吨，高出我们预期 699元/吨的4.4%；但2) 公司 2010年商品煤销量为 2,111万吨，低于我们 2,300万吨的预测，我们认为主要原因是斜沟矿投产初期灰分较高，精煤洗出率较低；3) 公司2010年的企业所得税有效税率为 26%，高出我们24%的预测；4) 公司焦炭业务2010年毛利率为-30%，大幅低于我们+1%的预测。

展望未来，公司同时公告 1)将设立独资子公司（临汾西山能源）对临汾地区的煤矿进行整合管理，开发煤矿项目；2)转让晋兴能源 5%的股权给首钢物贸。

投资影响

我们小幅下调公司 2011/2012/2013年 EPS预测至1.39/2.09/2.36元（-2.7%/-0.1%/-0.8%），对应公司2011/2012/2013年市盈率为20.4/13.5/12倍，以反应公司焦炭业务低于预期的盈利状况。虽然我们认为公司的整体盈利状况有望从斜沟矿产量的增长和焦煤价格进一步上涨中得到改善，但业绩低于预期将很难使公司股价在短期内大幅上行。我们维持对公司的买入评级以及基于 Director’s Cut的 12个月目标价31.43元。同时提醒投资者密切关注公司 1Q2011业绩，因为其将反应公司整年业绩趋势。

主要风险：斜沟矿产量增长低于预期。