九阳股份（002242）

2010 年业绩快报点评：步入成长关键期

投资要点

事件：

公司公布 2010 年度业绩快报，公司实现营业收入 53.5 亿元，较上年同期增长 15.34%；实现利润总额 8.2 亿

元，较上年同期增长3.87%；归属于上市公司股东的净利润5.8亿元(合EPS0.76元)，较上年同期减少 4.91%。

点评：

收入增长符合公司的发展目标，期待公司未来业务的拓展能力

营业收入增长 15%尚符合公司业务发展的目标，略低于市场预期，这是公司向小家电领域拓展业务能力最关键的指标。在豆浆机行业增速逐渐放缓的情况下，公司提出豆浆机和小家电业务齐飞的战略目标，公司未来的发展空间取决于小家电业务的拓展能力。在之前的股权激励方案中，公司设定了 2011-2013 年销售收入每年增长 20%的解锁条件，也表明了公司对收入增长的重视。一方面，公司利用自身生产能力不断进入电压力煲、电饭煲等小家电领域，另一方面则以并购的方式寻找新的业务方向。在 2009 年的年报中，公司首次提出了“积极探索并购式发展”的业务发展模式，2011年 1月收购“海狼星”净水器则是公司迈出并购步伐的第一步。

业绩增长大幅低于预期，主要源于“单品类”风险

业绩下滑充分反映了公司对于豆浆机业务的过度依赖（70%左右收入，80%以上利润） 。销售结构的单一极易导致公司的盈利波动。公司的利润主要源于豆浆机业务的高毛利率(40%左右)，报告期内，原材料价格的上涨，导致公司生产成本的同比提高和综合毛利率的同比下降，直接影响公司最终的销售净利率。

同时，由于公司母公司及子公司原先享受的税收优惠政策逐渐到期，导致公司所得税综合税率提高，也在一定程度上降低了公司的销售净利率。按照公司2010年15%的营业利润率，因所得税优惠税率政策的取消，公司的销售净利率下降约 1.88%。

公司未来增长路径逐渐明晰

小家电行业拥有各种不同生命周期的产品，只要能够持续进入新品类，就能够形成不同生命周期产品的组合。对九阳来说，豆浆机品类逐步进入成长后期，而小家电新品类还有很大扩展空间。

基于豆浆机领域的品牌和技术优势，公司在豆浆机领域的市场占有率逐渐趋于稳定，在未来几年内，仍能为公司提供不错的利润，支撑公司在规模、渠道以及技术能力的不断增强。

在立足豆浆机业务的基础上，公司将未来业务发展的重心转移到小家电业务。我们认为这一战略是切实可行的，会成为公司未来新的增长点。理由如下：1、这符合小家电行业产品层出不穷，更新较快的行业规律；2、公司在小家电领域的渠道建设已成规模，新产品可以共享其现有渠道；3、公司管理层优秀，现金流充裕；4、公司具备相应的新产品技术研发能力。

盈利预测：

在公司以追求规模为主的阶段，利润率的提升尚需时间来检验。我们下调对公司的盈利预测，预计公司2010-2012 年 EPS 分别为 0.76 元、0.9 元和 1.06 元。中长期来看，我们看好公司未来在新业务拓展上的能力以及由此带来的盈利水平的提升，维持公司“推荐”评级。