楚天高速(600035.CH)

三峡翻坝高速贯通，带来的不仅是路网效应

投资提示：

三峡翻坝高速即将于今日正式通车，而楚天高速目前唯一的运营路产汉宜高速与其相连，将开始享受路网贯通效应。我们认为，翻坝高速贯通给楚天高速带来的不仅是短期的路网效应，更重要的是产业转移和西部大开发必然会开展的水-路-水联运模式，汉宜高速长期增长空间广阔。公司当前股价仅对应 2011年 9.4 倍市盈率，股价下行风险已经非常小，而翻坝高速带来的贯通效应则有望超越市场预期水平，重申“推荐”的投资评级。

理由：

•  路网效应将开始体现。根据翻坝高速的可行性分析报告，2011 年日均车流量预计为5300 辆，相当于我们预计汉宜高速 2011 年日均车流量的40%。

•  长江航运重庆-武汉段的两大障碍有望通过“水-路-水”模式突破，汉宜高速的战略地位凸现。目前三峡大坝和湖北枝江-湖南岳阳的水道制约了重庆-武汉段航运的发展，翻坝高速的开通将使得重庆-秭归通过航运、换乘公路通过翻坝高速连接汉宜高速陆路到达武汉、武汉港换乘水运的运输模式得以实现。 

•  水陆联运 V.S.铁路—时间和成本相近，但灵活性占优。从成本来讲，水运〉铁路〉公路；从时间上来讲，公路〉铁路〉水运。就重庆-上海的集装箱运输来分析，我们所分析的水陆联运模式，时间上来看均在4~5 天，成本均在 4000 元/TEU~5000 元/TEU。但从便捷性角度来看，水陆联运模式具备一定优势。 

•  水陆联运模式发展势头向好，但相应物流体系仍需一定时间培育。秭归县“三峡物流园”项目以及武汉“长江航运中心”的建设将在上下游打通水陆联运模式的衔接问题，但仍需要培育的时间。

估值和建议：

我们暂维持盈利预测不变， 将根据汉宜高速 2011年1月份的车流量数据再做调整。如果翻坝高速实际车流量可以达到可行性预测水平，则在最优的情况下楚天高速盈利预测有 23%的上调空间。公司当前股价对应 2011 年9.4 倍市盈率，公司的成长性被显著低估；考虑到近期基本面和消息面均有向好趋势，重申“推荐”的投资评级。

三峡翻坝高速简介

三峡翻坝公路是一条缓解长江航运翻坝运输压力的水陆联运通道，位于湖北省宜昌市，起于宜昌市秭归县 334省道的曲溪桥，止于宜昌长江公路大桥桥南，接沪渝高速公路湖北省宜昌至恩施段，全长约58公里。设计为双向四车道，速度 80公里/小时，预计2010年 12月30日正式通车。

路网效应即将体现

翻坝高速直接连接连通沪渝高速和汉宜高速，未来翻坝高速-沪渝高速以及翻坝高速-汉宜高速将成为两条主要的物流通路，翻坝高速的车流量也将由沪渝高速和汉宜高速瓜分。考虑到沪渝高速和汉宜高速收费水平相近、到达武汉距离也相差不远，但翻坝高速连接沪渝高速更

为直接，保守起见假设翻坝高速的车流量 60%进入沪渝高速，40%进入汉宜高速。

根据翻坝高速可行性研究报告， 预计2011 年日均车流量将达到5,300辆，相当于汉宜高速2011年预测车流量的40%。即使保守假设翻坝高速 40%的车流量进入汉宜高速，也将带来汉宜高速 16%的车流量增量。

长江航运中重庆-武汉段的两大障碍有望通过“水-路-水”模式突破，汉宜高速的战略地位凸现

目前三峡大坝和湖北枝江-湖南岳阳的水道制约了重庆-武汉段航运的发展，翻坝高速的开通将使得重庆-秭归通过航运、换乘公路通过翻坝高速连接汉宜高速陆路到达武汉、武汉港换乘水运的运输模式得以实现。 长江航运重庆-武汉段的两大障碍

•  三峡大坝能力即将达到极限。据了解，三峡工程建成运行后， 极大地改善了长江上游的通航能力， 2000年葛洲坝船闸双向过坝货运量仅有1200吨，而今年预计货运量可突破7500 万吨。但是，根据中国船东协会长江分会秘书长朱红的预测，今后2到3 年内，三峡过闸货运量将达到 1 亿吨的设计能量。长江委三峡航运调研组的一项预测也显示，三峡库区货物在坝上积压仍呈上涨趋势， 预计2015 年将达到5000万吨，2030年将达到 1.98 亿吨。

•  宜昌-武汉长江水道能力限制。湖北省枝江至湖南省岳阳县城陵矶段全长360 公里，有“九曲回肠”之称，其间有19 处主要的浅滩水道，对航运形成较大的障碍特别是的11 月至来年3月的枯水期。

水陆联运模式将有望突破这一障碍，并节约大量时间

翻坝高速的开通，将使得货物可以从重庆上船，到达三峡大坝上游的秭归港物流园区后可以转而通过公路运输，经翻坝高速转而通过沪渝高速或汉宜高速经陆路到达武汉，在由武汉港换乘水运运输再去往上海。这种运输方式，不仅可以跨过三峡大坝和宜昌-武汉长江水道的能力限制，不受枯水期和洪水期的限制，而且可以节约大量的时间（仅通过三峡的 5 级船闸就需要 6 个小时以上，还要考虑等待船闸的时间，以及宜昌到武汉长江通航条件差以及大“V”字型走向带来的超长距离， 通常宜昌-武汉走长江需要2 天的时间，而通过公路仅需要 3~4个小时） 。

汉宜高速战略地位凸现

在这种模式下， 汉宜高速将扮演“水-路-水”模式中两条陆路运输通路之一的角色，成为了中国产业转移和中西部大开发战略中的物流体系中的至关重要的一环，长期增长前景可以看高一线。

水陆联运 V.S.铁路—时间和成本相近，灵活性占优

未来长江沿线的运输仍将主要通过水运、公路和铁路三种运输方式。从成本来讲，水运〉铁路〉公路；从时间上来讲，公路〉铁路〉水运。但由于水运的时间过长而公路的单位运输成本过高，对于附加值不断提高的货物品类来说，长期来看远距离的运输铁路无疑是最具优势的， 在中西部开发的过程中铁路运输的地位将不断提升。然而，根据我们的测算，如果通过水运和公路联运的模式，从时间和成本来看是有和铁路竞争的可能的。 

就重庆-上海的集装箱运输来分析，我们上文着重强调的水陆联运模式和铁路运输，从时间上来看均在 4~5 天，成本均在 4000 元/TEU~5000 元/TEU。但从便捷性角度来看，水陆联运模式的市场化程度更高，具备一定优势。因此，我们认为重庆-上海的水陆联运模式具备其合理性， 长期成长空间并不会被铁路运输的大发展显著挤压。

水陆联运模式发展势头向好，但相应物流体系仍需一定时间培育

从目前的情况来看，这一运营模式的主要风险在于水陆联运的衔接问题。考虑到秭归县“三峡物流园”项目以及武汉“长江航运中心”的建设已经进入了实施阶段，有望成功打通上下游水陆联运模式的衔接问题，但目前仍未形成规模化，仍需要培育的时间。因此，从短期来看，这种模式的体量难以迅速大幅扩展，但长期成长空间巨大。

估值和建议

考虑到翻坝高速的实际运营情况仍需要观察，我们暂维持盈利预测不变， 将根据汉宜高速2011年1 月份的车流量数据再做调整。如果翻坝高速实际车流量可以达到可行性预测水平，则在最优的情况下楚天高速盈利预测有23%的上调空间。公司当前股价对应 2011 年 9.4 倍市盈率，显著低估了公司的成长性；考虑到公司基本面和消息面均有向好趋势，重申“推荐”的投资评级。