2011 年锦江之星发展预期将提速

公司公告：

报告期公司实现营业收入21.25亿元，比上年同期增长11.92%；归属上市公司股东的净利润 3.81 亿元，比上年同期增长 16.26；扣除非经常性损益的净利润为 3.15 亿元，同比上升 163.52%；实现每股收益 0.63 元，业绩略低于我们的预期。

我们的观点：

以锦江之星为主的经济型酒店保持较快增速，2010 年业绩略超预期。截至2010年末，已签约经济型连锁酒店596 家， 实现营业收入16.21亿元，比上年同期增长33.59%； 实现归属于经济型酒店业务分部的净利润1.74亿元，比上年同期增长166.45%。全年入住率86.3%，RevPAR达161.88元。我们估计，2010年锦江之星净利润增长中，世博影响4000余万元，持续扩张和上海以外地区增长影响近 6000 余万元，较 2009 年全年增长70%以上。

肯德基的贡献低于预期。 报告期， 上海肯德基门店269家， 同比增长9.3%，实现收入 26.69 亿元，同比增长 27.69%，净利润 1.94 亿元，同比增长26.0%。 杭州、 无锡和苏州肯德基门店也分别实现净利润1.15亿元、 0.68亿元和 1.06 亿元。肯德基合计贡献权益利润 1.05 亿元，每股收益 0.17元。虽然在上海世博会举办的带动下，肯德基门店的收入有较高增长，但会计制度的变化导致肯德基贡献利润低于我们之前预期的 1.3 亿元，影响每股收益0.04元，这是造成全年业绩低于预期主要原因。

2011 年开始锦江之星扩张将明显加速。截至2010年末已经签约596家经济型连锁酒店，已经开业417家，两者相差179家，以平均6-12个月的周期来看，我们预计2011年的开业数有望远超过2010年的84家，预计在 120-150 家。我们维持经济型酒店进入高成长高盈利时期的观点，预计随着门店数量的加速增长，单店盈利能力的提高，预计未来三年公司经济型酒店贡献的净利润年复合增长率在30%以上。

维持 2011 年盈利预测 0.73 元，维持公司增持评级，目标价 26.6 元。目前股价，总市值 123 亿，给予 2011 年 25 倍 PE 予肯德基则 30 亿，市值16.5亿的长江证券， 剩余77 亿市值。 这部分市值包括锦江之星、吉野家、新亚大包等连锁餐饮业务，另外锦江之星有29家自有物业。即使不考虑其他连锁餐饮业，仅酒店物业市值就在 20-30 亿，扣除这部分资产锦江之星实际市值近 57 亿，这与目前 107 亿的如家和 67 亿的七天，69 亿的汉庭相比，存在明显低估。

催化剂：进一步的管理层激励计划出台。